第9章 美国市场结构

委托在哪里成交

韩国股票大多在韩国交易所一处（部分在替代交易所）成交。美国则不同。同一只苹果股票同时在十几家交易所、几十个另类交易系统以及券商和做市商内部交易。

结果，美国股票成交量的近一半在交易所之外成交（随时期而异）。图表上显示的成交量是所有这些场所成交的总和。

全国最优报价（NBBO）与委托路由

在多家交易所的报价中，全美最好的买入和卖出报价称为NBBO（National Best Bid and Offer）。按规定，其他地方有更好的公开报价时，不得以更差的价格成交。所以无论在哪里成交，大多都以NBBO之内的价格成交。

开盘与收盘竞价

美国常规交易的开盘价和收盘价也以单一价格决定。上市交易所在开盘（Opening Cross/Auction）和收盘（Closing Cross/Auction）时收集委托，以一个价格成交。尤其是收盘竞价，指数基金和ETF的再平衡、机构以收盘价为基准的交易委托都会集中于此，一天中相当一部分成交量在收盘那一刻完成。

• 临近收盘时公布的买卖失衡（imbalance）信息，可能让收盘前的价格大幅波动。
• 在韩国券商App上于收盘前几分钟下的委托，是参与收盘竞价还是在连续竞价中成交，取决于委托方式。

交易时间与休市日（韩国时间）

各家韩国券商提供的常规交易以外的时段不同，在韩国白天买卖美国股票的“日间交易”通过美国的另类交易系统成交。这个时段交易非常清淡，价差很宽；2024年8月市场剧烈波动时，还发生过日间交易委托被大量取消的情况。是否提供及时间需按券商和时期确认。

T+1交割

美国股票自2024年5月起在交易日次日（T+1）交割（韩国为T+2）。代表性的变化是股权登记日和除息日成了同一天。要获得股息，须在除息日前一个交易日之前买入。通过韩国券商时还有换汇和国内结算的日程，卖出款以韩元提取的日子可能更晚。

LULD与全市场熔断

美国股票没有涨跌停。取而代之的是防止短时间剧烈波动的LULD（Limit Up-Limit Down）机制。

• 以最近5分钟的平均价格为基准设定上下价格带。大盘股（标普500、罗素1000等，价格高于3美元）大致为±5%，其他股票为±10%等。
• 开盘后不久和收盘前，价格带会扩大一倍。
• 价格触及价格带边缘的状态持续15秒时，该股票暂停交易5分钟，然后以竞价方式恢复。

整个市场暴跌时，熔断会启动。标普500较前一日收盘价下跌7%（第1级）、13%（第2级）时暂停交易15分钟（临近收盘时例外），下跌20%（第3级）则结束当天交易。与韩国（8%、15%、20%）的标准不同。

个股停牌

• 等待消息停牌：在重要公告前，应公司要求或交易所判断暂时停止交易，公告后恢复。
• 监管停牌：信息披露不足或有可疑交易时，SEC最多可暂停交易10个交易日。
• 未达持续上市标准：股价长期低于1美元会收到交易所警告，如无法解决则会退市并被挤到场外市场（OTC）。为避免这一点，公司常常进行合并股份的反向拆股（并股）。

卖空与轧空

美国是日常允许卖空的市场。必须借到股票才能卖出的原则相同，但借券成本（借券费）由市场按股票决定，容易借的股票年费率不到1%，难借的股票可能达到每年几十%。

• 卖空余额（Short Interest）：根据券商报告，由美国金融业监管局（FINRA）和交易所每月汇总公布两次。通常看其占流通股的比例。
• 回补天数（Days to Cover）：卖空余额 ÷ 日均成交量，表示把所有卖空回补需要几天。这个数字越大，回补集中时的冲击越大。
• 轧空：卖空多的股票开始上涨时，为减少亏损的回补接连出现，涨势更加陡峭。2021年所谓“迷因股”的暴涨是典型例子。

期权市场如何推动股票

美国个股期权交易非常活跃。卖出期权的做市商为降低自身风险，会买卖标的股票来保持平衡（Delta对冲），这些交易会影响股价。

• 看涨期权的买入大量集中在一边时，卖出期权的一方不得不买入股票，可能加强涨势（Gamma效应）。
• 也有分析认为，在到期日附近，股价似乎会被吸引到成交量大的行权价附近。
• 随着到期时间极短的期权交易大幅增加，期权资金流对盘中指数走势的影响经常被讨论。

这些效应很难精确测量，大小也随时期而异。不过它们有助于理解为什么在业绩发布或到期日，股价会与基本面无关地大幅波动（第11、12章）。